Měsíčník finančních trhů – Prosinec 2019

Klíčové události ve světě

·Zemřel bývalý guvernér amerického Fedu Paul Volcker, bylo mu 92 let a proslavil se tím, že v 80. letech zavedl jako nový guvernér Fedu přísně restriktivní měnovou politiku velmi vysokých úrokových sazeb, aby skoncoval s nadměrnou inflací. Jeho boj byl úspěšný a tím se velice proslavil. Při globální finanční krizi před 10 lety stál rovněž po boku tehdejšího prezidenta Baracka Obamy jako hlavní finanční poradce pro sanaci bankovního sektoru.

· Japonský premiér Shinzo Abe oznámil stimulační plán za 121 miliard dolarů. Japonská ekonomika dlouhodobě stagnuje a proto se japonská vláda poprvé po třech letech odhodlala k oznámení nového fiskálního balíčku v hodnotě 13,2 bilionů jenů neboli 121 miliard dolarů. Bude zaměřen na investice do odstraňování škod po ničivém tajfunu, modernizace infrastruktury a nových technologií. Implementace plánu by měla trvat 15 měsíců a kumulativní dopad na HDP by měl činit velmi vysokých 1,9 %. Japonské si deficitní financování může dovolit, neboť japonská centrální banka provozuje program kvantitativního uvolňování, v rámci kterého masivně nakupuje japonské vládní dluhopisy, čímž de facto japonský stát nepřímo financuje. Přitom japonská centrální banka cílí na mírně záporné výnosy japonských vládních dluhopisů neboli velmi vysoké ceny a momentálně drží více než 40 % všech dluhopisů.

· 11. prosince proběhlo pravidelné zasedání americké centrální banky Fed. Investoři se nedočkali žádného překvapení. Fed ponechal základní úrokovou sazbu beze změny v pásmu 1,50-1,75 %. Rozhodnutí bylo jednomyslné. Pro příští období je pak pravděpodobná stabilita sazeb. Kondici americké ekonomiky Fed zhodnotil jako poměrně slušnou.

· Evropská centrální banka (ECB) ponechala 12. prosince úrokové sazby beze změny. Evropská centrální banka na prosincovém zasedání podle očekávání ponechala měnovou politiku beze změny. Základní úroková sazba je tak aktuálně 0 %, zápůjční sazba 0,25 % a depozitní sazba -0,5 %. Ve funkci guvernérky se zasedání poprvé zúčastnila bývalá šéfka Mezinárodního měnového fondu Christine Lagardeová, která ve funkci vystřídala Maria Draghiho. Úrokové sazby podle měnové autority eurozóny na současných nebo nižších úrovních zůstanou do doby, než se inflace v měnovém bloku dostane k cíli v blízkosti 2 %. V srpnu ECB snížila depozitní sazbu o desetinu procentního bodu z -0,4 %. Od 1. listopadu také centrální banka obnovila nákupy aktiv, které ukončila loni v prosinci. Objem kvantitativního uvolňování je v současnosti 20 miliard eur měsíčně. Pokud je depozitní sazba záporná, znamená to, že komerční finanční domy musí za své peníze uložené u ECB platit. Ta se tímto způsobem snaží přimět komerční banky k poskytování většího objemu úvěrů.

· V předčasných volbách zaznamenala včera Johnsonova konzervativní strana drtivou výhru, největší od roku 1987. Boris tak má volnou ruku vyvést zemi z EU dle svých představ a snižuje se pravděpodobnost „tvrdého odchodu“. S měkkým Brexitem to vypadá na konec ledna, snad už definitivně. Na to reagovala libra posílením na letošní maxima oproti euru, dolaru i koruně. Vyjasnění situace se líbí i britským akciím, o jednotky procent posílily téměř všechny sektory, nejvíce pak banky.

· První fáze obchodní dohody mezi USA a Čínou bude v nejbližší době podepsána. Spojené státy sníží cla na čínské zboží. Peking za to má nakoupit víc zemědělských produktů. Spojené státy pozastaví plánované uvalení cla na další čínské zboží a sníží existující cla na čínský dovoz. Čína se výměnou za to zaváže, že příští rok koupí více amerických zemědělských produktů. Cílem opatření je zmírnit obchodní válku mezi dvěma největšími ekonomikami světa. Spojené státy podle dvou nejmenovaných zdrojů pozastaví plánované uvalení cel na čínský dovoz za téměř 160 miliard dolarů ročně. Tato cla měla původně začít platit 15. prosince. Zároveň Washington sníží existující cla na čínský dovoz až o 50 procent. Peking by se podle zdrojů měl výměnou za americké ústupky zavázat, že v příštím roce nakoupí americké zemědělské produkty za 50 miliard dolarů, což je dvojnásobek oproti roku 2017, tedy před začátkem čínsko-americké obchodní války. Akciové trhy reagovaly na tuto zprávu, stejně jako volební vítězství konzervativců v Británii, velice pozitivně.

· Obchodní válka stále doléhá na mezinárodní obchod. Podle dat Netherlands Bureau of Economic Policy Analysis poklesl mezinárodní obchod z globálního pohledu ve třetím čtvrtletí meziročně o 1 %. Je to další jasný důkaz toho, že světová ekonomika momentálně není v úplně nejlepší kondici.

· Mírně pozitivní zpráva z Německa. Nejprominentnější německý indikátor podnikatelského sentimentu, index IFO, v listopadu mírně vzrostl, když z říjnové hodnoty 94,7 bodů poskočil na 95,0 bodů. Přitom se zlepšil jak subindex hodnocení současné situace, tak i subindex očekávání do příštích šesti měsíců. IFO Institut navíc očekává, že německá ekonomika ve čtvrtém čtvrtletí poroste o 0,2 % mezikvartálně. Pokles německé ekonomiky by tak už neměl být na pořadu dne. Co se jednotlivých sektorů týče, německý průmysl je i nadále v recesi. Průmyslové podniky si především stěžují na slabé objednávky. Naopak sektoru služeb se i nadále daří poměrně dobře a i nadále by měl být světlou stránkou evropského hospodářského motoru. Celkově listopadové IFO představuje mírně pozitivní zprávu i pro českou ekonomiku, která je na německé hospodářství silně navázaná, neboť tam směřuje třetina českých exportů.

· OPEC se dohodl se spojenci na výraznějším snížení těžby. Organizace zemí vyvážejících ropu (OPEC) a její spojenci se dohodli na snížení těžby o dalších 500 000 barelů denně. Cílem dohody je podpořit ceny ropy a omezit nadbytečné dodávky suroviny na trh. OPEC a jeho spojenci se už loni v prosinci dohodli na snížení dodávek ropy asi o 1,2 milionu barelů denně. Tato dohoda byla sjednána na loňské první pololetí, v červenci však těžební země její platnost prodloužily do konce března letošního roku. P této úpravě dohody dosáhne snížení zhruba 1,7 milionu barelů denně, což představuje přibližně 1,7 procenta globální produkce ropy. Další setkání kartelu OPEC a jeho spojenců by se podle zdrojů mělo konat 5. a 6. března. OPEC a jeho spojenci začali s koordinovaným snižováním těžby v roce 2017, aby tak zabránili prudkému propadu cen ropy po nárůstu těžby v USA. Spojené státy už překonaly Rusko a Saúdskou Arábii a staly se největším producentem ropy na světě.

· Český průmysl je na hraně recese, ale firmy se stále přetahují o lidi. V Česku shání práci méně než dvě stě tisíc lidí, což je nejlepší výsledek od roku 1996. V listopadu nezaměstnanost stagnovala na 2,6 %. Nepřicházejí však dobré zprávy z průmyslu. Ten se v posledním sledovaném měsíci říjnu propadal a nových zakázek ubylo o 5 procent. V roce 2020 je proto mírná recese české ekonomiky možná.

· Ceny v Česku rostou nejrychleji od roku 2012. Inflace dosáhla v listopadu 3,1 procenta. Ceny zboží a služeb v Česku se před koncem roku dostaly nad úroveň, kterou považuje Česká národní banka za optimální. Inflace v listopadu dosáhla 3,1 procenta. Vliv na to mají především ceny potravin a bydlení.    Meziroční nárůst na 3,1 procenta je zároveň nejvyšším meziročním přírůstkem od října 2012. V říjnu ceny rostly o 2,7 procenta. Navýšení je varovným signálem pro Českou národní bankou, inflace se totiž ocitá lehce nad horní hranicí tolerančního pásma. Nedá se však očekávat, že by rada ČNB zavelela k rychlému zvýšení úrokových sazeb, jež by měly inflaci zmírnit. Guvernér Jiří Rusnok nedávno zdůraznil, že směrodatný je spíš dlouhodobý trend než jednorázové výkyvy.

· 18. prosince zasedala Česká národní banka a dle očekávání dnes své úrokové sazby nezměnila. Navzdory vyšší listopadové inflaci a částečnému zmírnění zahraniční nejistoty se bankovní rada rozhodla měnovou politiku nezpřísňovat. Patrně jednak proto, že tuzemská ekonomika začala slábnout, což inflační tlaky bude zmírňovat, patrně také proto, že zlepšení vývoje v zahraničí bude chtít bankovní rada vidět i v reálných číslech. Svou roli pravděpodobně sehrál i mírně silnější kurz koruny. Také překročení 3% tolerančního pásma inflace bylo členy bankovní rady možná vnímáno měně problematiky i z toho důvodu, že nárůst inflace byl tažen zejména rychlejším růstem cen potravin, které bere centrální banka při nastavování měnové politik s určitou rezervou. Zároveň ČNB necíluje současnou inflaci, kterou již nastavením sazeb nemůže příliš ovlivnit, ale inflaci na horizontu roku, roku a půl, která postupně zpomaluje. Tisková konference se nesla v mírně jestřábím duchu, když guvernér Rusnok připustil, že šance na růst sazeb se mírně zvýšily. Obecně však debata na bankovní radě byla velmi podobná těm dvěma předešlým. Pro růst sazeb opět hlasovali dva ze sedmi členů bankovní rady. Vyznění slov guvernéra Rusnoka je tak poměrně blízko našemu názoru, že v případě zlepšení zahraničního vývoje může ČNB k růstu sazeb v příštím roce přistoupit, načasování se však bude odvíjet od nově příchozích dat.

· Pražská burza v roce 2019 posílila o 13 procent, akcie CME stouply o víc než polovinu. České akcie v roce 2019 stouply o 13 procent, index PX zakončil rok na 1116 bodech. Nejziskovější byly akcie mediální skupiny CME, které přidaly 57 procent hodnoty. Největší propad zaznamenaly akcie výrobce textilu Pegas Nonwovens, které přišly o 15 procent. V roce 2017 klesly tuzemské akcie o devět procent, v roce 2017 přidaly podle PX 17 procent.

· Tesla dodala první auta vyrobená v Číně, chce konkurovat místním značkám. Automobilka Tesla v neděli svým zákazníkům dodala prvních patnáct automobilů vyrobených v Číně. Pro značku to je důležitý milník – kromě prestiže jí totiž umožňuje i obejít cla spojená s obchodní válkou. Vozy vyrobené v Číně budou určeny čistě na tamní trh, Tesla by tam ráda konkurovala místním výrobcům.

· Horních pět set opět náramně bohatlo. Majetek jim v roce 2019 narostl o čtvrtinu. Majetek 500 nejbohatších lidí světa podle seznamu miliardářů sestavovaného agenturou Bloomberg v letošním roce stoupl o 25 procent na 5,9 bilionu USD (134,2 bilionu Kč). Jedničkou v žebříčku zůstal zakladatel a ředitel internetového obchodu Amazon.com Jeff Bezos, i když ten se kvůli rozvodu dostal mezi zhruba pět desítek osob, jejichž hodnota majetku se loni snížila, a to o téměř devět miliard USD na 116 miliard USD. Za Bezosem skončili spoluzakladatel Microsoftu Bill Gates a Francouz Bernard Arnault, majitel luxusního konglomerátu LVMH. Majetek všech tří nejbohatších lidí překračuje 100 miliard USD. Arnault se letos dostal mezi miliardáře, jejichž majetek vzrostl nejvíce, a to o téměř 38 miliard USD. Celkem hodnota majetku 500 nejbohatších lidí stoupla o 1,2 bilionu USD. Tak obrovský růst zřejmě posílí již nyní vášnivou debatu o zvyšující se nerovnosti bohatství a příjmů. Ve Spojených státech nejbohatší 0,1 procenta populace kontroluje největší podíl majetku od roku 1929.

· Díky pokračování pozitivního sentimentu ve výsledku akciové trhy opět slušně rostly. Na druhou stranu nová přicházející makrodata opět potvrdila, že světová ekonomika pokračuje v mírném zpomalování. Recese z globálního pohledu nicméně rozhodně není na pořadu dne.

Vývoj na finančních trzích

· Dolar tentokrát v příznivém sentimentu oslaboval. Dolarový index DXY, jenž měří výkonnost dolaru vůči koši hlavních světových měn, oslabil o 1,9 %. Vůči euru dolar oslabil o 1,8 % na úroveň 1,121 dolaru za euro. Měny rozvíjejících se ekonomik vůči dolaru posilovaly, když jejich index vůči dolaru zpevnil o 2,1 %.

· Koruna měla tendenci posilovat. Vůči euru meziměsíčně zpevnila o 0,4 % na úroveň 25,41 CZK/EUR. Vůči dolaru koruna posílila o 2,6 % na úroveň 22,62 CZK/USD.

· Akciím se znovu dařilo velice dobře. Nejširší globální akciový index MSCI All Country World připsal velice solidní zhodnocení 3,4 %. Z regionálního pohledu se více dařilo akciím rozvíjejících se trhů, jejichž index MSCI Emerging Markets posílil o výrazných o 7,2 %. Akcie rozvinutých zemí dle indexu MSCI World posílily o 2,9 %.

· Ze sledovaných trhů zaznamenaly největší zisk akcie v Latinské Americe (MSCI Latin America +9,8 %), Rusku (RTSI +7,7 %) a Číně (CSI 300 +7,0 %). Přitom žádný z hlavních sledovaných trhů nevykázal zápornou výkonnost.

· Pražská burza dle indexu PX připsala kladné zhodnocení 3,2 % a index PX měsíc zakončil na úrovni 1116 bodů.

· Dluhopisy nepatrně posilovaly, když globální dluhopisový index ICE BofAML Global Government přidal 0,2 %. České vládní dluhopisy zaznamenaly ztrátu -1,2 %. Výnos do doby splatnosti vládního dluhopisu s krátkou dvouletou splatností vzrostl o 0,14 % na úroveň 1,77 %. Výnos do doby splatnosti vládního dluhopisu s dlouhou 10letou splatností vzrostl o 0,15 % na úroveň 1,63 %. Česká výnosová křivka je tak i nadále mírně inverzní.

· Polské vládní dluhopisy odepsaly -0,3 % a maďarské vládní dluhopisy -0,1 %. Naopak turecké vládní dluhopisy pokračovaly v růstu, tentokrát zaznamenaly zisk 2,0 % a za celý rok 2019 připsaly vysoce nadstandardní zhodnocení 35 % v turecké liře a 21 % v koruně.

· Korporátní dluhopisy vykázaly minimální pohyby. Eurový index korporátních dluhopisů investičního stupně svou hodnotu meziměsíčně nezměnil a eurový index korporátních dluhopisů neinvestičního spekulativního stupně (high-yield) meziměsíčně naopak připsal solidní zisk 1,1 %.

· Cena ropy Brent vzrostla o 5,7 % na 66 dolarů za barel. Cena vzrostla 3,9 % na 1523 dolarů za unci.

· Za celý rok 2019 připsaly globální akciové trhy dle indexu MSCI All Country World vysoce nadstandardní zhodnocení 24 % a globální dluhopisové trhy dle indexu ICE BofAML Global Government také velmi vysoký zisk 6 %. Hlavním důvodem byla velice uvolněná měnová politika klíčových centrálních bank, které jsme se dočkali od poloviny roku. Je přitom velice pravděpodobné, že takováto vysoce nadprůměrná výkonnost se v letošním roce 2020 s velkou pravděpodobností opakovat nebude.

Zdroj: Bloomberg

Zdroj: Bloomberg

Co jsme dělali v našich investičních portfoliích?

· V rámci asset alokace investičních portfolií jsme v průběhu prosince žádné významné investiční akce neprováděli.

· Celkově máme v rámci asset alokace investičních portfolií vůči srovnávacím indexům (benchmarkům) velice mírné podvážení v akciích, podvážení v dluhopisech a nadvážení v alternativních investicích.

· V akciové složce máme výrazně podvážené USA a naopak výrazně nadvážené rozvíjející se trhy (emerging markets) v čele s rozvíjející se Asií a střední a východní Evropou.

· U českých vládních dluhopisů i nadále udržujeme defenzivní nastavení u úrokového rizika prostřednictvím podvážené durace, tzn. že oproti benchmarku udržujeme průměrnou splatnost dluhopisů kratší.

Jaký je náš investiční výhled na následující období?

· Naše očekávání pro rok 2020 jsou v rámci našeho základního scénáře očekávaného budoucího vývoje opatrně pozitivní.

· Světová ekonomika dosáhla v rámci aktuálního hospodářského cyklu vrcholu na konci roku 2017 a od začátku roku 2018 postupně mírně zpomaluje. Aktuální dynamika a výhled světové ekonomiky jsou tak spíše slabší. Současný růst světové ekonomiky je stále ještě relativně slušný, nicméně postupné zpomalování dynamiky jednoznačně pokračuje, byť měkké indikátory sentimentu začaly v posledních týdnech naznačovat, že dno zpomalení může být na dohled. Nicméně například globální průmyslový sektor je na tom stále ještě dosti špatně a platí to především o Německu. 

· Aktuální konsenzus ekonomů na růst světové ekonomiky v roce 2020 činí dle Focus Economics 2,7 %, takže to velice pravděpodobně žádná hrůza nebude, nicméně rizika prognóz jsou jednoznačně vychýlena směrem dolů, což konec konců na svých posledních zasedáních potvrdily také ECB a Fed. Světovou hospodářskou recesi ekonomové zatím rozhodně nepředpokládají, mírné zpomalování bude nicméně velice pravděpodobně pokračovat. Hlavními tahouny globálního růstu přitom budou i nadále rozvíjející se ekonomiky v Asii v čele s Čínou a Indií. Česká ekonomika byla doposud vůči tomuto globálním a německému trendu docela imunní, výraznější zpomalení přijde nicméně i k nám, s pravděpodobností téměř 100 %. Uvidíme, jak na to zareaguje Česká národní banka, která se prozatím tváří tak, že se nic moc neděje a že úrokové sazby zůstanou stabilní ještě poměrně dlouho.

· Inflace je v USA a především v eurozóně o něco slabší, než by se centrálním bankéřům líbilo. Proto celkově inflační vývoj pro globální finanční trhy, a zejména dluhopisy, stále nepředstavuje zásadní problém. Inflace by se měla i nadále pohybovat mírně pod nebo na 2% inflačních cílech. Zásadní nárůst inflace, zdá se, rozhodně není na pořadu dne.

· Co se týče klíčových centrálních bank, ECB a Fed v prosinci nastavení velice uvolněné měnové politiky nezměnily. Také u japonské centrální banky jsme se v posledním období žádné změny nedočkali. Bank of Japan bude i nadále udržovat nulové sazby a nákupy vládních dluhopisů po ještě velice dlouhou dobu, neboť míra inflace se v Japonsku stále pohybuje velice hluboko pod 2% inflačním cílem. Přitom platí, že zejména v eurozóně se v souvislosti s pravděpodobně slabou účinností měnové politiky začalo hovořit o tom, že k podpoře ekonomického růstu by měly být použity masivní fiskální stimuly. Mimo jiné se takto vyjádřila nová prezidentka Christine Lagargeová.

· Co se globálního akciového výhledu týče, globální akciové trhy za celý rok 2019 posílily dle indexu MSCI All Country World o masivních 24 % silnější. Výrazná změna rétoriky Fedu a ECB v polovině loňského roku pro ně představovala velice silný pozitivní impuls. Domníváme se také, že riziko dalšího zpomalování růstu světové ekonomiky je již v cenách akcií zaceněno. Platí to i pro klíčový faktor pro následující období, tedy obchodní válku mezi USA a Čínou, která bude velice pravděpodobně pokračovat ještě dlouho, byť podpis první fáze obchodní dohody je na spadnutí. Myslíme si nicméně, že tento faktor lze z dlouhodobého pohledu jen stěží predikovat. V dalším období očekáváme mírný akciový růst až stagnaci, neboť valuace jsou celkově již mírně nadprůměrné, navíc dynamika růstu korporátních zisků je stále v mínusu, byť by se měla podle tržních odhadů v letošním roce dostat zpátky do kladných hodnot.

· Z hlediska regionální akciové alokace stále silně preferujeme rozvíjející se trhy (emerging markets) v čele s rozvíjející se Asií a střední a východní Evropou oproti USA. Tento postoj vychází zejména z valuačního hlediska, kdy se domníváme, že americké akcie jsou momentálně silně předražené, přibližně 34 % nad dlouhodobými průměry dle valuačních indikátorů jako P/E, P/B či P/S. Naopak rozvíjející se trhy se obchodují na valuacích přibližně na úrovni dlouhodobých průměrů nebo jen velice mírně nad nimi.

· Na trh českých vládních dluhopisů máme i nadále poměrně opatrný výhled, neboť výnosy do doby splatnosti jsou z historického srovnání stále poměrně hodně nízko, resp. ceny vysoko.

· Co se týče korporátních dluhopisů investičního i neinvestičního stupně, domníváme se, že po velice výrazném cenovém růstu od začátku roku již pravděpodobně mají to nejlepší za sebou. Klíčový indikátor atraktivity korporátních dluhopisů, kreditní marže, se totiž nyní pohybují na historických minimech.

· V každém případě musíme i nadále počítat se zvýšenou krátkodobou volatilitou neboli kolísavostí tržní cen všech rizikových aktiv v čele s akciemi.

· Mezi aktuální klíčová rizika našeho opatrně pozitivního základního scénáře očekávaného vývoje globálních finančních trhů patří další zásadní vyostření situace v mezinárodním obchodě ve vztahu mezi USA a Čínou, případně EU, a rychlejší než aktuálně očekávané postupné zpomalování globální ekonomiky v čele s Čínou.

Michal Stupavský, investiční stratég Conseq Investment Management a.s.