Měsíčník finančních trhů – říjen 2019

Pravidelné shrnutí dění na trzích Michala Stupavského, investičního stratéga Consequ.

Klíčové události ve světě

· 8. října USA zavedly sankce proti 28 čínským bezpečnostním úřadům i firmám kvůli účasti na porušování práv muslimské menšiny Ujgurů. Stovky tisíc z nich vláda zavírá do takzvaných převýchovných táborů, dalším omezuje svobodu pohybu, kultury či odívání. Mezi sankcionovanými je i přední výrobce kamerových systémů a bezpečnostní techniky Hikvision.

· 8. října oznámil guvernér americké centrální banky Fed Jerome Powell, že americká měnová autorita začne v dohledné době opět navyšovat objem své bilance prostřednictvím nákupů aktiv. Podle Powella se nejedná o další kolo kvantitativního uvolňování (QE). Důvodem pro tyto operace jsou podle Powella problémy z posledních týdnů na peněžním trhu s repooperacemi, kdy krátkodobá úroková sazba vyskočila místa nezvykle vysoko. Pravděpodobně je celá záležitost spojena s nedostatkem krátkodobé likvidity v americkém peněžním systému. Do konce měsíce již Fed tyto operace začal provádět.

· 9. října vpadla turecká armáda do severní Sýrie s cílem vyčistit oblast od kurdských milicí YPG. Napětí na Blízkém východě tak znovu vzrostlo.

· USA a Čína uzavřely 11. října částečnou obchodní dohodu, která znamená příměří v obchodní válce mezi oběma zeměmi. Měla by vyřešit některé krátkodobé problémy. Prezident Donald Trump oznámil, že Spojené státy pozastaví navýšení cel na čínský dovoz, které mělo vstoupit v planost ještě v říjnu. Dohoda také klade základy pro širší obchodní dohodu, kterou by prezidenti Donald Trump a Si Ťin-pching mohli podepsat ještě v letošním roce.

· 24. října proběhlo zasedání Evropské centrální banky. Žádných změn v nastavení měnové politiky ani v hodnocení ekonomické situace jsme se tentokrát nedočkali. Významné toto zasedání nicméně bylo, protože šlo o poslední zasedání prezidenta ECB Maria Draghiho. Když se ho novináři na tiskové konferenci zeptali na jeho budoucnost, odpověděl vtipně: „Zeptejte se mojí ženy.“ Od listopadu přebírá řízení ECB Christine Lagardeová, donedávna šéfka Mezinárodního měnového fondu. Očekává se od ní hodně. Zaprvé ztlumit napětí mezi jestřáby a holubicemi uvnitř ECB, tedy zastánci utažené a naproti tomu uvolněné měnové politiky, a dále případě začít pracovat na přehodnocení nastavení inflačního cíle, resp. cenové stability, neboť jádrová inflace je již spoustu let hluboko pod 2% cílem.

· 30. října zasedala americká centrální banka Fed a v souladu s očekáváním investorů potřetí za sebou snížila základní úrokovou sazbu, fed funds rate, o čtvrt procentního bodu, tj. 0,25 %, na cílové pásmo 1,5-1,75 %. Investoři nyní očekávají, že si dá Fed v prosinci se snižováním úrokových sazeb pauzu, neboť americké akciové trhy jsou na historických maximech a napětí s Čínou, zdá se, trochu polevilo s tím, že nějaká forma obchodní dohody by mohla přijít relativně brzo. Navíc tempo růstu HDP za třetí čtvrtletí na úrovni 1,9 %, mezikvartálně a anualizovaně, bylo mírně lepší, než investoři očekávali. Na druhou stranu je také pravda, že americká ekonomika pokračuje v mírném zpomalování, které bude velice pravděpodobně pokračovat i nadále. Je to mimo jiné patrné z indexů nákupních manažerů ISM v průmyslu a ve službách. Investoři se proto domnívají, že k dalšímu snížení úrokových sazeb by mohlo dojít v prvním čtvrtletí příštího roku.

· Díky pokračování relativního klidu zbraní na poli obchodní války a ucházející výsledkové sezóně za třetí čtvrtletí byl sentiment na finančních trzích spíše příznivý. Ve výsledku tak akciové i dluhopisové trhy mírně rostly. Na druhou stranu nová přicházející makrodata opět potvrdila, že světová ekonomika pokračuje v mírném zpomalování. Recese z globálního pohledu nicméně rozhodně není na pořadu dne.

Vývoj na finančních trzích

· Dolar tentokrát v příznivém sentimentu oslaboval. Dolarový index DXY, jenž měří výkonnost dolaru vůči koši hlavních světových měn, oslabil o 2,0 %. Vůči euru dolar oslabil o 2,3 % na úroveň 1,115 dolaru za euro. Měny rozvíjejících se ekonomik pokračovaly vůči dolaru v posilování, když jejich index vůči dolaru posílil o 1,9 %.

· Pro korunu říjen představoval velice úspěšný měsíc. Vůči euru koruna posílila o 1,2 % a vůči dolaru o 3,5 %, a měsíc zakončila na úrovni 25,51 CZK/EUR, resp. 22,87 CZK/USD.

· Akciím se opět dařilo velice dobře. Nejširší globální akciový index MSCI All Country World připsal zhodnocení 2,6 %. Z regionálního pohledu se více dařilo akciím rozvíjejících se zemí, jejichž index MSCI Emerging Markets posílil o 4,1 %. Akcie rozvinutých trhů připsaly dle indexu MSCI World zisk 2,5 %. Přitom od začátku roku globální akciové trhy posílily již o 17,3 %.

· Ze sledovaných trhů zaznamenaly největší zisk akcie v Rusku (RTSI +6,7 %), Japonsku (Nikkei 225 +5,4 %) a střední Evropě (CECEEUR +4,3 %). Naopak se nedařilo akciím v Turecku (BIST 100 -6,2 %) a Velké Británii (FTSE 100 -2,2 %).

· Pražská burza dle indexu PX opět připsala podprůměrné zhodnocení 0,9 % a index PX měsíc zakončil na úrovni 1051.

· Dluhopisy se vrátily k růstu, když globální dluhopisový index Bloomberg Barclays připsal zisk 0,7 %. České vládní dluhopisy zaznamenaly nepatrnou ztrátu -0,1 %. Výnos do doby splatnosti vládního dluhopisu s krátkou dvouletou splatností nepatrně vzrostl o 0,01 % na úroveň 1,31 %. Výnos do doby splatnosti vládního dluhopisu s dlouhou 10letou splatností vzrostl o 0,03 % na úroveň 1,39 %. Česká výnosová křivka je tak i nadále zcela plochá.

· Polské vládní dluhopisy připsaly zhodnocení 0,3 % a maďarské vládní dluhopisy připsaly zisk taktéž 0,3 %. Turecké vládní dluhopisy zaznamenaly vysoký zisk 3,4 % a od začátku roku připisují vysoce nadstandardní zhodnocení 29 % v turecké liře a 21 % v koruně.

· Korporátní dluhopisy vykázaly minimální pohyby. Eurový index korporátních dluhopisů investičního stupně poklesl o 0,2 % a eurový index korporátních dluhopisů neinvestičního spekulativního stupně (high-yield) meziměsíčně nevykázal žádnou změnu.

· Cena ropy Brent poklesla o 0,9 % na 60 dolarů za barel. Cena zlata vzrostla o 3,3 % na 1515 dolarů za unci.

Zdroj: Bloomberg

Zdroj: Bloomberg

Co jsme dělali v našich investičních portfoliích?

· V rámci asset alokace investičních portfolií jsme v průběhu října žádné významné investiční akce neprováděli.

· Celkově máme v rámci asset alokace investičních portfolií vůči srovnávacím indexům (benchmarkům) mírné nadvážení v akciích, podvážení v dluhopisech a nadvážení v alternativních investicích.

· V akciové složce máme výrazně podvážené USA a naopak nadvážené rozvíjející se trhy (emerging markets).

· U českých vládních dluhopisů i nadále udržujeme defenzivní nastavení u úrokového rizika prostřednictvím podvážené durace, tzn. že oproti benchmarku udržujeme průměrnou splatnost dluhopisů kratší.

Jaký je náš investiční výhled na následující období?

· Naše očekávání pro zbytek roku 2019 a rok 2020 jsou v rámci našeho základního scénáře očekávaného budoucího vývoje opatrně pozitivní.

· Světová ekonomika dosáhla v rámci aktuálního hospodářského cyklu vrcholu na konci roku 2017 a od začátku roku 2018 postupně mírně zpomaluje. Aktuální dynamika a výhled světové ekonomiky jsou tak spíše slabší. Současný růst světové ekonomiky je stále ještě relativně slušný, nicméně postupné zpomalování dynamiky jednoznačně pokračuje. Slabost začala v průmyslovém sektoru, nicméně nyní se již zdá, že i spotřebitelský sektor bude negativně přispívat k dalšímu zpomalování světové ekonomiky v následujících kvartálech. Skutečně to vypadá tak, že je odolnost spotřebitelů, z globálního hlediska, minulostí. Významným negativním faktorem je také dynamika mezinárodního obchodu. Ta totiž ve druhém čtvrtletí poklesla potřetí za sebou. Měkké indikátory, naznačující pravděpodobnou dynamiku do příštích kvartálů, jako indexy nákupních manažerů PMI, jednoznačně ukazují na slábnoucí hospodářskou dynamiku v posledním letošním čtvrtletí. Slabost je patrná jak v průmyslu, tak nyní už i ve službách. Rovněž jsou patrné náznaky, že trh práce už také nebude tak silný jako v předchozích čtvrtletích. Dalším negativem je skutečnost, že přes pokračování uvolňování měnových politik prakticky všech centrálních bank na světě monetární indikátory naznačují, že dynamika nových úvěrů rovněž zpomaluje.

· Aktuální konsenzus ekonomů na růst světové ekonomiky v letošním i příštím roce činí dle Focus Economics 2,7 %, takže to velice pravděpodobně žádná hrůza nebude, nicméně rizika prognóz jsou jednoznačně vychýlena směrem dolů, což konec konců na svých zasedáních potvrdily také ECB a Fed. Světovou hospodářskou recesi ekonomové zatím rozhodně nepředpokládají, mírné zpomalování bude nicméně velice pravděpodobně pokračovat. Hlavními tahouny globálního růstu přitom budou i nadále rozvíjející se ekonomiky v Asii v čele s Čínou a Indií. Česká ekonomika byla doposud vůči tomuto globálním a německému trendu docela imunní, výraznější zpomalení přijde nicméně i k nám, s pravděpodobností téměř 100 %. Uvidíme, jak na to zareaguje Česká národní banka, která se prozatím tváří tak, že se nic moc neděje a že úrokové sazby zůstanou stabilní ještě poměrně dlouho.

· Inflace je v USA a především v eurozóně o něco slabší, než by se centrálním bankéřům líbilo. Proto celkově inflační vývoj pro globální finanční trhy, a zejména dluhopisy, stále nepředstavuje zásadní problém. Inflace by se měla i nadále pohybovat mírně pod nebo na 2% inflačních cílech. Výrazný nárůst inflace, zdá se, rozhodně není na pořadu dne.

· Co se týče klíčových centrálních bank, ECB v září a Fed naposledy v říjnu měnovou politiku dále uvolnili. Fed úrokové sazby potřetí za sebou snížil a je možné, že další snížení budou příští rok následovat. ECB sazby snížila v září a ohlásila časově neomezené obnovení programu kvantitativního uvolňování od listopadu v objemu 20 miliard euro měsíčně. Naopak u japonské centrální banka jsme se v posledním období žádné změny nedočkali. Bank of Japan bude i nadále udržovat nulové sazby a nákupy vládních dluhopisů po ještě velice dlouhou dobu, neboť míra inflace se v Japonsku stále pohybuje velice hluboko pod 2% inflačním cílem. Přitom platí, že zejména v eurozóně se v souvislosti s pravděpodobně slabou účinností měnové politiky začalo hovořit o tom, že k podpoře ekonomického růstu by měly být použity masivní fiskální stimuly. Mimo jiné se takto vyjádřil dosluhující prezident ECB Mario Draghi, i nastupující prezidentka Christine Lagargeová.

· Co se globálního akciového výhledu týče, globální akciové trhy jsou od začátku roku ke konci října o 17 % silnější. Výrazná změna rétoriky Fedu a ECB v posledních měsících pro ně představovala velice silný pozitivní impuls. Domníváme se také, že riziko dalšího zpomalování růstu světové ekonomiky je již v cenách akcií zaceněno. Platí to i pro klíčový faktor pro následující období, tedy obchodní válku mezi USA a Čínou, která bude velice pravděpodobně pokračovat ještě dlouho. Myslíme si nicméně, že tento faktor lze jen stěží predikovat. V dalším období očekáváme mírný akciový růst, neboť valuace jsou celkově relativně příznivé, navíc dynamika růstu korporátních zisků by se měla podle tržních odhadů v příštím roce dostat zpátky do plusu.

· Z hlediska regionální akciové alokace stále silně preferujeme rozvíjející se trhy (emerging markets) oproti USA. Tento postoj vychází zejména z valuačního hlediska, kdy se domníváme, že americké akcie jsou momentálně silně předražené, přibližně 26 % nad dlouhodobými průměry dle valuačních indikátorů jako P/E, P/B či P/S. Naopak rozvíjející se trhy se obchodují na valuacích přibližně na úrovni dlouhodobých průměrů.

· Na trh českých vládních dluhopisů máme i nadále poměrně opatrný výhled, neboť výnosy do doby splatnosti jsou z historického srovnání stále poměrně hodně nízko, resp. ceny vysoko.

· Co se týče korporátních dluhopisů investičního i neinvestičního stupně, domníváme se, že po výrazném cenovém růstu od začátku roku již pravděpodobně mají to nejlepší za sebou. Klíčový indikátor atraktivity korporátních dluhopisů, kreditní marže, se totiž nyní pohybují na historických minimech.

· V každém případě musíme i nadále počítat se zvýšenou krátkodobou volatilitou neboli kolísavostí tržní cen všech rizikových aktiv v čele s akciemi.

· Mezi aktuální klíčová rizika našeho opatrně pozitivního základního scénáře očekávaného vývoje globálních finančních trhů patří 1) další zásadní vyostření situace v mezinárodním obchodě ve vztahu mezi USA a Čínou, případně EU, 2) rychlejší než aktuálně očekávané postupné zpomalování globální ekonomiky v čele s Čínou, 3) tvrdý Brexit bez dohody a 4) krize na Blízkém východě.