Vývoj 10letého výnosu amerických vládních dluhopisů (v % p.a.):
Situace je dle učebnice, která říká, že vyšší úroky za stejných okolností znamenají pokles akciového trhu. Na které úrokové sazby se ale máme dívat? Na ty krátkodobé, které má ve své moci Fed nebo na ty dlouhodobé, které jsou více dopředu hledící a berou v potaz i výhled do budoucna? Stejně tak se můžeme ptát, jestli stačí zohledňovat úrokový výnos nominální nebo ten reálný očištěný o inflaci. Jakou inflaci – aktuální meziroční, jádrovou, očekávanou?
Porovnání vývoje celkové (červeně), jádrové (zeleně) meziroční inflace a 10leté inflace očekávané finančním trhem (modře):
Intuice i zkušenost napovídají, že by mělo jít o dlouhodobé výnosy vládních dluhopisů očištěné o očekávanou inflaci finančním trhem. Pro ocenění akcií nemá smysl používat aktuální meziroční (byť jádrovou) inflaci, protože ta se zvlášť nyní prudce mění z měsíce na měsíc a reálné sazby dle ní vycházejí hluboce negativní. Stejně tak bychom měli kalkulovat s dlouhodobými výnosy, protože akcie jako takové mají splatnost nekonečnou a více se jí blíží právě ty dluhopisy se splatností 10 a více let.
Porovnání vývoje 10letých reálných amerických výnosů a indexu S&P 500:
Z grafu můžeme vidět, že index S&P 500 je skutečně vysoce negativně korelovaný s reálnými výnosy. Ty nyní prudce rostou s tím, jak Fed posílá úroky výše a trh snižuje svá dlouhodobá inflační očekávání. 1,50 % reálný výnos je nejvýše od roku 2010. To není pro akcie vůbec dobrá zpráva, protože penzijní fondy, životní pojišťovny a jiní investoři mohou v rámci svých portfolií prodávat akcie a nakupovat dluhopisy.
Jediným obdobím v letošním roce, kdy byla korelace pozitivní, je březen, kdy při panice spojené s vypuknutím války na Ukrajině obě křivky klesaly. Stejně tak tomu může být v případě příchodu finanční krize, proražením vysokého objemu stop-loss příkazů a nucených výprodejích některých portfolií. V takovém případě by zřejmě zamířily níže jak nominální výnosy, tak inflační očekávání i samotné ceny akcií a z fundamentálního hlediska by se dal index pořídit se slevou.
Tak špatně na tom ale americká ekonomika zatím není. Fed se sice pro boj s inflací nebojí způsobit mírnou recesi a ochladit pracovní trh, nicméně Spojené státy si vysoké ceny energií „užívají“, protože je můžou exportovat do zbytku světa. Stejně tak bude zájem i o zbrojní vývozy. Určující proměnnou by tak v následujících čtvrtletích měla zůstat měnová politika Fedu.
Vývoj amerického akciového indexu Nasdaq (denní graf – D1):
Tomáš Raputa
Analytický tým FXstreet.cz
Zdroje: MT4, tradingeconomics.com, FRED